A l’annonce en juin 2011 de l’acquisition de Diversey par le groupe Sealed
Air décidée par Bill Hickey, le marché avait mal réagi, l’action Sealed Air
chutait de 22% les jours suivants. Au total sur la période, c’est plus de 2
milliards de dollars de capitalisation boursière sur le titre qui sont partis
en fumée.
Les financiers ne semblaient pas voir les synergies que la communication
Sealed Air disait déceler entre les deux entités... lesquelles étaient pourtant
sensées justifier l’achat pour 4,3 milliards de dollars en cash, d’une société
dont la valeur était alors estimée plutôt autour de 2 milliards de dollars.
Cette acquisition a eu pour effet de
multiplier par 4 la dette du groupe, portant cette dernière à 6,5
milliards de dollars cependant que les capitaux propres étaient divisé par 2
suite à la dépréciation de 1,9 milliards de dollars relative à des unités
Diversey basées en Amérique et en Europe. Le niveau de cash dégagé par
l’activité, est alors à peine supérieur à ce qu’il était avant l’opération de
fusion.
Cette situation plaçait de facto le groupe entre les mains de ses
créanciers, et leur bon vouloir en matière de rééchelonnement de sa dette ou
pas.
En 2013 et 2014, la hausse du taux d’endettement au regard des capitaux
propres continue : il atteint 368 % fin
2014. Pour l’année 2014, la charge d’intérêts s’est élevée à 288 M$, avec
un taux d’intérêt moyen de 6.5%. Le retour sur investissement devient beaucoup trop long sur
l’acquisition de Diversey. Potentiellement il est de 17 ans au vu du
faible EBITDA de Diversey (240 millions $ comparé au coût d’acquisition de 4.3
milliards $), ce qui pèse sur les liquidités du groupe et pompe tout le cash
dégagé par l’activité traditionnelle de Sealed Air. En revanche, les dividendes
versés aux actionnaires restent stables : 0.52 $ par action soit un total de
110.9 M$ en 2014, ainsi que les rachats d’actions qui se sont encore élevés à
184 M$.
En 2015, grâce à son activité, le groupe dégage un flux net de cash de 968
M$, mais 80% du cash généré
par l’activité est consacré aux activités financières :
Sur les 968 M$ de cash dégagé par l’activité du groupe, 100M$ sont utilisés
pour la distribution des dividendes et 800 M$ pour le rachat d’actions propres.
Il ne reste donc plus beaucoup de
marge de manœuvre pour investir (60M$ de cash net sur les opérations
d’investissement) et se désendetter.
Le taux d’endettement du groupe Sealed Air atteint des sommets :
816% de ses capitaux propres fin 2015.
Cette hausse n’est pas due à une
augmentation des dettes financières qui restent stables à 5 milliards de
dollars, mais à une baisse significative des capitaux propres qui sont
divisés par 2 : la principale explication est le rachat de ses propres
actions pour un montant de 800M$.
Alors
pourquoi ce spin-off qui semble nous ramener 5 ans en arrière ?
Est-ce
parce que les efforts consentis par les salariés (qui n’ont pas vraiment eu le
choix) ces dernières années pour réduire les coûts et accroître le niveau de
cash dégagé ne suffisent pas à éponger la dette contractée de façon
déraisonnable ? Sans doute…, car visiblement, proclamer le « change
the game !» n’a pas été suivi d’effets propres à développer le chiffre d’affaires
comme espéré.
L’objectif
est-il de tenter de vendre Diversey en expliquant que sa profitabilité a été
restaurée afin d’éponger une partie de la dette ? C’est possible, mais
cela peut-il suffire ?
La question centrale du moment
est de savoir comment cette dette colossale sera partagée entre les deux
nouvelles entités ?
Ce qui
est sûr, c’est que cette gestion financière qui profite aux banques, aux actionnaires
et à quelques dirigeants n’épargnera pas les salariés au premier rang desquels
ceux des fonctions supports qui ont déjà été bien mis à l’épreuve par la fusion.
